Kommentar fra Per Hansen, Investeringsøkonom, Nordnet
Fredagens amerikanske jobrapport var noget stærkere end ventet og væsentligere bedre end Federal Reserves renteduer kan bruge til at moderere pengepolitikken snart. Alligevel falder renter og USD og forhindrer aktiefald. Er det en "fortolkningsfejl", en gentagelse af sommerens optur eller er det investorernes overoptimistiske langtidsplanlægning?
(For) stærk jobrapport
Fredagens amerikanske jobrapport var stærk i mere end én forstand. Antallet af nye jobs lå med 263.000 noget over de ventede 200.000, og stadig væsentlig over det "normale" niveau før Covid på 150.000-200.000/måned. År til dato er gennemsnittet af nye jobs nu 392.000 mod 562.000 sidste år. Tallet falder, men ligger stadig markant over det langsigtede gennemsnit. Oktober blev oprevideret med 23.000, men for september var der en nedrevidering med 46.000. I alt var der altså tale om en nedrevidering på 23.000 for de to måneder.
Stærk lønvækst
Lønningerne stiger hurtigere end forventet med 5,1 % på årsbasis mod forventet 4,6 %. Alt i alt var der tale om en stærk jobrapport, som nok viser at antallet af nye job er let faldende; det sker dog fra et højt niveau, og jobskabelsen er stadig stærkere end Federal Reserve vil være komfortable med.
Renter op, USD ned og så dog ikke
Umiddelbar efter tallene steg renter og trak USD med op. Da dagens handelsfacit skulle gøres op, var den udvikling dog mere end kørt tilbage fra dagens start og de 10-årige amerikanske renter sluttede i 3,49 og USD/DKK i 7,05. Investorerne tog altså ikke bestik af tallene eller den positive afvigelse fra forventningerne. Her er lidt pro et contra på den udvikling:
Det taler for rente- og USD fald
Arbejdsmarkedet er under afkøling fra årets højdepunkt
Arbejdsmarkedet er notorisk en del måneder bagefter økonomien og formentlig ved sensommeren, mens investorerne notorisk er nogle måneder/kvartaler foran. Samlet er den tidsmæssige forskel 6-9 måneder, og det er i investeringsmæssig henseende, meget.
Arbejdsmarkedet er ikke en 1:1 med hensyn til forbrugerpriserne, som er det vigtige pejlemærke for Federal Reserve. November måneds tal kommer 13/12.
Inputpriserne fortsætter med at give sig, og vi har endnu ikke set effekten i økonomien år/år.
Markedsbevægelse siden kapitulationen i september ligner til forveksling den optur, som fulgte efter de større fald i maj/juni.
Investorerne har i en periode været kortsigtet positioneret med "under gennemsnitlig" risiko. Det giver en form for bolværk og beskyttelse mod kursfald (de som har lyst til at sælge, har allerede solgt).
Vi er på den tid af året, hvor risikofyldte finansielle størrelser plejer at vise sig fra sin gavmilde side: Kalendereffekten.
De positive aktiebevægelser de seneste uger har ikke mindst været i aktier med en højere kursfølsomhed. Det kunne tyde på, at det mere er ændring i risikopræmien end i økonomien, som har bestemt kursudviklingen.
Investorerne har i sensommeren solgt ud af deres væksteksponering og købt mere ind på value. Opturen har været stærkest i vækst, og kommer derfor lidt overraskende og bag på investorerne.
USD har været ekstremt højt vurderet og alles "flugtvaluta". USD er på vej mod mindre unormale tider.
Det taler imod rentefald
Jobrapporten var meget stærk og samtidig accelerer lønvæksten
Hvis der ikke kommer tilpas gode inflationsdata i december, bliver det svært for Federal Reserve at levere det som investorerne forventer. Det burde have været den mest naturlige konklusion på jobrapporten.
Sandsynligheden for at FED vil hæve til 5 % +/- og holde renterne høje i en betydelig del af 2023 er steget.
Det mest sandsynlige skifter hele tiden og nærmest på månedsbasis. Derfor skal man nok ikke nødvendigvis lægge alt for meget i de enkelte tal.
De seneste ugers USD svækkelse kan give lidt ekstra amerikanske inflationsudfordringer i starten af det nye år.
Uforberedte investorer, sommer de ja vu og måske førtidig glæde
Investorerne undrer sig og jeg synes også markedsudviklingen er bemærkelsesværdig. På den ene side skal man være varsom med arbejdsmarkedet, som notorisk er noget bagefter økonomien og langt bagefter aktieinvestorerne. Defensiv positionering (valueaktier og for lille aktierisiko) kan også have spillet ind, og måske ser vi en gentagelse af sommerrallyet, som blev "kaldt tilbage" i september og måske endte med en kapitulation.
Jeg tror alt i alt at det overvejende er investorpositionering som er den forklarende variabel, som gjorde udslaget. Investorerne var forberedte på dårlige tal; ikke mindst på grund af sensommerens nedtur. Det kan drive finansielle størrelser et langt stykke af vejen, men på et tidspunkt bliver det virkelighed igen. Forude venter en risiko for at indtjeningsforventningerne ikke har givet sig nok og/eller at inflation og renter vil forblive en udfordring de kommende kvartaler. Stigninger nu bliver til mindre stigninger eller fald senere hen med mindre vi undgår en recession og/eller den bliver meget mild og er hurtigt overstået.
Fredagens amerikanske jobrapport var noget stærkere end ventet og væsentligere bedre end Federal Reserves renteduer kan bruge til at moderere pengepolitikken snart. Alligevel falder renter og USD og forhindrer aktiefald. Er det en "fortolkningsfejl", en gentagelse af sommerens optur eller er det investorernes overoptimistiske langtidsplanlægning?
(For) stærk jobrapport
Fredagens amerikanske jobrapport var stærk i mere end én forstand. Antallet af nye jobs lå med 263.000 noget over de ventede 200.000, og stadig væsentlig over det "normale" niveau før Covid på 150.000-200.000/måned. År til dato er gennemsnittet af nye jobs nu 392.000 mod 562.000 sidste år. Tallet falder, men ligger stadig markant over det langsigtede gennemsnit. Oktober blev oprevideret med 23.000, men for september var der en nedrevidering med 46.000. I alt var der altså tale om en nedrevidering på 23.000 for de to måneder.
Stærk lønvækst
Lønningerne stiger hurtigere end forventet med 5,1 % på årsbasis mod forventet 4,6 %. Alt i alt var der tale om en stærk jobrapport, som nok viser at antallet af nye job er let faldende; det sker dog fra et højt niveau, og jobskabelsen er stadig stærkere end Federal Reserve vil være komfortable med.
Renter op, USD ned og så dog ikke
Umiddelbar efter tallene steg renter og trak USD med op. Da dagens handelsfacit skulle gøres op, var den udvikling dog mere end kørt tilbage fra dagens start og de 10-årige amerikanske renter sluttede i 3,49 og USD/DKK i 7,05. Investorerne tog altså ikke bestik af tallene eller den positive afvigelse fra forventningerne. Her er lidt pro et contra på den udvikling:
Det taler for rente- og USD fald
Arbejdsmarkedet er under afkøling fra årets højdepunkt
Arbejdsmarkedet er notorisk en del måneder bagefter økonomien og formentlig ved sensommeren, mens investorerne notorisk er nogle måneder/kvartaler foran. Samlet er den tidsmæssige forskel 6-9 måneder, og det er i investeringsmæssig henseende, meget.
Arbejdsmarkedet er ikke en 1:1 med hensyn til forbrugerpriserne, som er det vigtige pejlemærke for Federal Reserve. November måneds tal kommer 13/12.
Inputpriserne fortsætter med at give sig, og vi har endnu ikke set effekten i økonomien år/år.
Markedsbevægelse siden kapitulationen i september ligner til forveksling den optur, som fulgte efter de større fald i maj/juni.
Investorerne har i en periode været kortsigtet positioneret med "under gennemsnitlig" risiko. Det giver en form for bolværk og beskyttelse mod kursfald (de som har lyst til at sælge, har allerede solgt).
Vi er på den tid af året, hvor risikofyldte finansielle størrelser plejer at vise sig fra sin gavmilde side: Kalendereffekten.
De positive aktiebevægelser de seneste uger har ikke mindst været i aktier med en højere kursfølsomhed. Det kunne tyde på, at det mere er ændring i risikopræmien end i økonomien, som har bestemt kursudviklingen.
Investorerne har i sensommeren solgt ud af deres væksteksponering og købt mere ind på value. Opturen har været stærkest i vækst, og kommer derfor lidt overraskende og bag på investorerne.
USD har været ekstremt højt vurderet og alles "flugtvaluta". USD er på vej mod mindre unormale tider.
Det taler imod rentefald
Jobrapporten var meget stærk og samtidig accelerer lønvæksten
Hvis der ikke kommer tilpas gode inflationsdata i december, bliver det svært for Federal Reserve at levere det som investorerne forventer. Det burde have været den mest naturlige konklusion på jobrapporten.
Sandsynligheden for at FED vil hæve til 5 % +/- og holde renterne høje i en betydelig del af 2023 er steget.
Det mest sandsynlige skifter hele tiden og nærmest på månedsbasis. Derfor skal man nok ikke nødvendigvis lægge alt for meget i de enkelte tal.
De seneste ugers USD svækkelse kan give lidt ekstra amerikanske inflationsudfordringer i starten af det nye år.
Uforberedte investorer, sommer de ja vu og måske førtidig glæde
Investorerne undrer sig og jeg synes også markedsudviklingen er bemærkelsesværdig. På den ene side skal man være varsom med arbejdsmarkedet, som notorisk er noget bagefter økonomien og langt bagefter aktieinvestorerne. Defensiv positionering (valueaktier og for lille aktierisiko) kan også have spillet ind, og måske ser vi en gentagelse af sommerrallyet, som blev "kaldt tilbage" i september og måske endte med en kapitulation.
Jeg tror alt i alt at det overvejende er investorpositionering som er den forklarende variabel, som gjorde udslaget. Investorerne var forberedte på dårlige tal; ikke mindst på grund af sensommerens nedtur. Det kan drive finansielle størrelser et langt stykke af vejen, men på et tidspunkt bliver det virkelighed igen. Forude venter en risiko for at indtjeningsforventningerne ikke har givet sig nok og/eller at inflation og renter vil forblive en udfordring de kommende kvartaler. Stigninger nu bliver til mindre stigninger eller fald senere hen med mindre vi undgår en recession og/eller den bliver meget mild og er hurtigt overstået.
