Kommentar fra Per Hansen, Investeringsøkonom, Nordnet
De store rentestigninger har reetableret bankernes rentemarginal, som er tilbage til før finanskrisen i 2008. Indtjeningen boomer, men det gør aktiekurserne ikke. Hvorfor tøver forbeholdne investorer stadig?
Indtjeningsrevolution
For blot nogle få år siden kneb det gevaldigt med bankernes indtjening. Dengang stod udfordringerne nærmest i kø: Lav udlånsvækst, (for) høje omkostninger og omkostningsprocenter og ikke mindst en lav rentemarginal på grund af de lave og negative centralbankrenter. Det var dengang, hvor investorerne ikke ville vide af bankaktierne.
En del er ændret. Udlånsvæksten er nu fornuftig. Omkostningerne er blevet nedbragt og samtidig er rentemarginalen skudt i vejret på grund af centralbankernes arbejde med at bekæmpe inflationen.
Det burde have forandret en del skulle man mene og tro. Noget er forandret. Indtjeningen er steget markant, men det har kun sporadisk forplantet sig til højere aktiekurser. Jeg prøver nedenfor at forstå, hvorfor det forholder sig sådan
1)"Høj indtjening er kun i 2023 eller yderst midlertidig"
Det første og mest naturlige at undersøge er om indtjeningsboomet kun er gældende i 2023. Hvis det er sådan, er det helt naturligt, at investorerne ikke langsigtet vil købe ind på et kortsigtet fænomen. (S)topper indtjeningen i 2023?
Nej, det gør den ikke. Rentemarginalen er nok ved at toppe, og kan blive udsat for et pres de kommende år, men det bliver næppe meget markant. Samtidig er det realistisk, at ECB renter topper i løbet af de kommende kvartaler, men de kommer næppe tilbage til udgangspunktet for nogle år siden. Et bud kunne være, at ECBs rente i 2025 kunne være 2,5 % eller deromkring. Et sådant renteniveau vil ikke have en destruerende effekt på indtjeningen. Nettorente- og gebyrindtjening har formentlig skiftet niveau fra det tidligere alt for lave til et langt højere niveau.
2)Tab på kunder vil stige dramatisk
Aktuelt er kundernes økonomi god. Danmark har tæt på 3 mio. lønmodtagere i arbejde, og vi har meget solide eksterne- og interne økonomisk overskud. Det er korrekt, at det nuværende tabsniveau er for lavt, men sandsynligheden for, at det bliver noget over det langsigtede gennemsnit, er moderat.
3)Bankerne arbejder ikke for aktionærerne
Historisk har for mange banker arbejdet alt for lidt for deres ejere; aktionærerne. Høje pay-out ratios bør være normen og suppleres med solide aktietilbagekøb. Det er reelt her jeg tror skoen trykker allermest, uden at jeg hører så mange tale om det. Investorerne er bange for at bankerne enten ikke forstår kapitalallokering eller ikke tør tilbagebetale tilstrækkelig til investorerne. Bemærk venligst at indtjeningen, forventningsmæssigt konvergerer.
4)Politisk overgreb
Investorerne har set populistiske overgreb I Italien, hvor politikerne ønsker at blande sig i markedsøkonomien, og investorerne kan frygte, at mens en tårnhøj profitabilitet hos Novo Nordisk er "til gavn for folkesundheden", er det nærmest forbudt for bankerne at tjene penge. Risikoen består og man skal aldrig sige aldrig, men den er trods alt moderat
5)Polstringspenge kan sænke udlodningen
Den finansielle sektor er over de seneste årtier bliver mere og bedre økonomisk polstret, og den udvikling kan fortsætte. Jo mere økonomisk polstring, jo mindre kapital kan bruges til vækst og udlodning. Øget polstring er en risiko og mulig forklaring på den lave prisfastsættelse.
6)Er lav prisfastsættelse berettiget?
Investorerne er nervøse for mange ting. Frygten for statslig indblanding og krav om øget polstring er reel. Risikoen for at renterne de kommende 1-2 år falder markant er formentlig kun en mindre årsag til lav prisfastsættelse. De kan falde men ikke tilbage til udgangs- og til "frysepunktet". Jeg tror alt i alt investorerne er mest bange for markant stigende tab de kommende år koblet sammen med den manglende tillid til den finansielle ingeniørkunst og udlodning af den overskydende kapital
Tabel 1: Oversigt over akkumulerede indtjeningsforventninger i 2023-2025 for udvalgte banker
Kilde: Marketscreener.com
Bank Aktiekurs per 22/9 EPS 2023-2025 akk. Indtjening i % af aktiekurs
Sydbank 338 161,99 47,8
Jyske Bank 514,8 236,51 45,9
Danske Bank 166,55 69,36 41,6
Figur 1: Udviklingen i indtjeningsforventninger for Sydbank, 2023-2025
Kilde: Marketscreener.com
De store rentestigninger har reetableret bankernes rentemarginal, som er tilbage til før finanskrisen i 2008. Indtjeningen boomer, men det gør aktiekurserne ikke. Hvorfor tøver forbeholdne investorer stadig?
Indtjeningsrevolution
For blot nogle få år siden kneb det gevaldigt med bankernes indtjening. Dengang stod udfordringerne nærmest i kø: Lav udlånsvækst, (for) høje omkostninger og omkostningsprocenter og ikke mindst en lav rentemarginal på grund af de lave og negative centralbankrenter. Det var dengang, hvor investorerne ikke ville vide af bankaktierne.
En del er ændret. Udlånsvæksten er nu fornuftig. Omkostningerne er blevet nedbragt og samtidig er rentemarginalen skudt i vejret på grund af centralbankernes arbejde med at bekæmpe inflationen.
Det burde have forandret en del skulle man mene og tro. Noget er forandret. Indtjeningen er steget markant, men det har kun sporadisk forplantet sig til højere aktiekurser. Jeg prøver nedenfor at forstå, hvorfor det forholder sig sådan
1)"Høj indtjening er kun i 2023 eller yderst midlertidig"
Det første og mest naturlige at undersøge er om indtjeningsboomet kun er gældende i 2023. Hvis det er sådan, er det helt naturligt, at investorerne ikke langsigtet vil købe ind på et kortsigtet fænomen. (S)topper indtjeningen i 2023?
Nej, det gør den ikke. Rentemarginalen er nok ved at toppe, og kan blive udsat for et pres de kommende år, men det bliver næppe meget markant. Samtidig er det realistisk, at ECB renter topper i løbet af de kommende kvartaler, men de kommer næppe tilbage til udgangspunktet for nogle år siden. Et bud kunne være, at ECBs rente i 2025 kunne være 2,5 % eller deromkring. Et sådant renteniveau vil ikke have en destruerende effekt på indtjeningen. Nettorente- og gebyrindtjening har formentlig skiftet niveau fra det tidligere alt for lave til et langt højere niveau.
2)Tab på kunder vil stige dramatisk
Aktuelt er kundernes økonomi god. Danmark har tæt på 3 mio. lønmodtagere i arbejde, og vi har meget solide eksterne- og interne økonomisk overskud. Det er korrekt, at det nuværende tabsniveau er for lavt, men sandsynligheden for, at det bliver noget over det langsigtede gennemsnit, er moderat.
3)Bankerne arbejder ikke for aktionærerne
Historisk har for mange banker arbejdet alt for lidt for deres ejere; aktionærerne. Høje pay-out ratios bør være normen og suppleres med solide aktietilbagekøb. Det er reelt her jeg tror skoen trykker allermest, uden at jeg hører så mange tale om det. Investorerne er bange for at bankerne enten ikke forstår kapitalallokering eller ikke tør tilbagebetale tilstrækkelig til investorerne. Bemærk venligst at indtjeningen, forventningsmæssigt konvergerer.
4)Politisk overgreb
Investorerne har set populistiske overgreb I Italien, hvor politikerne ønsker at blande sig i markedsøkonomien, og investorerne kan frygte, at mens en tårnhøj profitabilitet hos Novo Nordisk er "til gavn for folkesundheden", er det nærmest forbudt for bankerne at tjene penge. Risikoen består og man skal aldrig sige aldrig, men den er trods alt moderat
5)Polstringspenge kan sænke udlodningen
Den finansielle sektor er over de seneste årtier bliver mere og bedre økonomisk polstret, og den udvikling kan fortsætte. Jo mere økonomisk polstring, jo mindre kapital kan bruges til vækst og udlodning. Øget polstring er en risiko og mulig forklaring på den lave prisfastsættelse.
6)Er lav prisfastsættelse berettiget?
Investorerne er nervøse for mange ting. Frygten for statslig indblanding og krav om øget polstring er reel. Risikoen for at renterne de kommende 1-2 år falder markant er formentlig kun en mindre årsag til lav prisfastsættelse. De kan falde men ikke tilbage til udgangs- og til "frysepunktet". Jeg tror alt i alt investorerne er mest bange for markant stigende tab de kommende år koblet sammen med den manglende tillid til den finansielle ingeniørkunst og udlodning af den overskydende kapital
Tabel 1: Oversigt over akkumulerede indtjeningsforventninger i 2023-2025 for udvalgte banker
Kilde: Marketscreener.com
Bank Aktiekurs per 22/9 EPS 2023-2025 akk. Indtjening i % af aktiekurs
Sydbank 338 161,99 47,8
Jyske Bank 514,8 236,51 45,9
Danske Bank 166,55 69,36 41,6
Figur 1: Udviklingen i indtjeningsforventninger for Sydbank, 2023-2025
Kilde: Marketscreener.com
25/9 2023 07:47 ProInvestorNEWS 4
115707 Figur 2: Udvikling i indtjeningsforventninger, Jyske Bank, 2023-2025
Kilde: Marketscreener.com
Kilde: Marketscreener.com
25/9 2023 07:47 ProInvestorNEWS 5115708 Figur 3: Udvikling i indtjeningsforventninger Danske Bank, 2023-2025
Kilde: Marketscreener.com
Kilde: Marketscreener.com
